Μια νέα μορφή χρηματοπιστωτικής κρίσης, πολύ διαφορετική από εκείνη του 2008, αρχίζει να απασχολεί σοβαρά τις μεγαλύτερες κεντρικές τράπεζες του κόσμου.
Στο επίκεντρο βρίσκεται πλέον ένας επικίνδυνος συνδυασμός:
τεχνητή νοημοσύνη, τεράστιες επενδύσεις με δανεικά κεφάλαια, ιδιωτική πίστωση, μη τραπεζικοί οργανισμοί και κρατικά ομόλογα.
Ο γενικός διευθυντής της Τράπεζας Διεθνών Διακανονισμών, Pablo Hernández de Cos, προειδοποιεί ότι η αρχιτεκτονική του παγκόσμιου χρηματοπιστωτικού συστήματος έχει αλλάξει τόσο πολύ, ώστε η επόμενη μεγάλη κρίση θα μπορούσε να ξεκινήσει έξω από τις τράπεζες και στη συνέχεια να μεταδοθεί απευθείας στις αγορές δημόσιου χρέους.
Και το πιο ανησυχητικό στοιχείο είναι ότι οι οργανισμοί που βρίσκονται στο κέντρο αυτού του νέου συστήματος δεν διαθέτουν πάντοτε το ίδιο δίχτυ ασφαλείας με τις παραδοσιακές τράπεζες.
Πάνω από 1 τρισ. δολάρια για την τεχνητή νοημοσύνη
Η επενδυτική έκρηξη στην τεχνητή νοημοσύνη έχει αποκτήσει πλέον μακροοικονομικές διαστάσεις.
Σύμφωνα με την BIS, οι πέντε μεγαλύτερες τεχνολογικές εταιρείες αναμένεται να δαπανήσουν συνολικά πάνω από 1 τρισ. δολάρια την περίοδο 2025–2026 για επενδύσεις που σχετίζονται με την AI.
Πρόκειται για:
κέντρα δεδομένων, εξειδικευμένους ημιαγωγούς, υπολογιστικές υποδομές, υπηρεσίες υπολογιστικού νέφους και νέα μοντέλα τεχνητής νοημοσύνης.
Η BIS επισημαίνει μάλιστα ότι οι συνολικές παγκόσμιες επενδύσεις που σχετίζονται με την AI θα μπορούσαν να αυξηθούν από περίπου 500 δισ. δολάρια σήμερα στα 3 έως 4 τρισ. δολάρια έως το 2030.
Το κρίσιμο σημείο: Οι επενδύσεις δεν πληρώνονται πλέον μόνο από κέρδη
Εδώ ακριβώς βρίσκεται η πρώτη μεγάλη προειδοποίηση.
Στα πρώτα στάδια της έκρηξης της τεχνητής νοημοσύνης, οι μεγαλύτερες τεχνολογικές εταιρείες μπορούσαν να χρηματοδοτούν μεγάλο μέρος των επενδύσεών τους από τις ισχυρές ταμειακές ροές τους.
Η εικόνα όμως αλλάζει.
Ο Hernández de Cos τονίζει ότι οι κεφαλαιουχικές δαπάνες των μεγαλύτερων εταιρειών αυξάνονται ταχύτερα και πλέον δημιουργείται μεγαλύτερη εξάρτηση από δανεισμό και κυρίως από private credit.
Δηλαδή από πιστώσεις που παρέχονται εκτός του παραδοσιακού τραπεζικού συστήματος.
Και όσο μεγαλύτερη γίνεται η μόχλευση, τόσο πιο έντονη μπορεί να γίνει η αντίδραση εάν οι αναμενόμενες αποδόσεις της τεχνητής νοημοσύνης απογοητεύσουν.
Τι θα γίνει εάν τα κέρδη της AI δεν έρθουν όσο γρήγορα περιμένουν οι αγορές
Το βασικό σενάριο κινδύνου της BIS είναι απλό.
Οι επενδυτές σήμερα αποτιμούν πολλές εταιρείες AI με βάση την προσδοκία ότι η τεχνολογία θα παράγει τεράστια μελλοντικά κέρδη.
Εάν όμως αυτά τα έσοδα καθυστερήσουν ή αποδειχθούν χαμηλότερα από τις προσδοκίες, οι εταιρείες θα πρέπει να συνεχίσουν να χρηματοδοτούν:
τα κέντρα δεδομένων, την ηλεκτρική ενέργεια, τους ημιαγωγούς, το υπολογιστικό νέφος, την έρευνα και παράλληλα την εξυπηρέτηση του χρέους τους.
Τότε οι επενδυτές μπορεί να αρχίσουν να αμφισβητούν τις αποτιμήσεις.
Η πίστωση μπορεί να γίνει ακριβότερη.
Και η επενδυτική έκρηξη θα μπορούσε να μετατραπεί απότομα σε επενδυτική υποχώρηση.
Η BIS υπενθυμίζει ότι ανάλογες επενδυτικές υπερβολές έχουν καταγραφεί και σε προηγούμενες τεχνολογικές επαναστάσεις, από τους σιδηροδρόμους έως την ηλεκτροδότηση και τη φούσκα του διαδικτύου.
Οι «κυκλικές» χρηματοδοτήσεις
Ακόμη μεγαλύτερη ανησυχία προκαλεί η δομή ορισμένων επενδυτικών σχέσεων στον κλάδο.
Κατασκευαστές ημιαγωγών και πάροχοι υπολογιστικών υποδομών αποκτούν συμμετοχές σε εταιρείες τεχνητής νοημοσύνης.
Οι ίδιες εταιρείες AI δεσμεύονται στη συνέχεια να αγοράσουν προϊόντα και υπηρεσίες από τους επενδυτές τους.
Έτσι δημιουργείται ένα είδος κυκλικής χρηματοδότησης.
Ο προμηθευτής είναι ταυτόχρονα επενδυτής στον πελάτη του.
Και ο πελάτης αποτελεί σημαντική πηγή εσόδων για τον επενδυτή του.
Η BIS προειδοποιεί ότι αυτές οι αλληλεξαρτήσεις είναι δύσκολο να αποτιμηθούν και μπορούν να πολλαπλασιάσουν τις απώλειες σε περίπτωση υποχώρησης της ζήτησης.
Το πραγματικό πρόβλημα βρίσκεται εκτός τραπεζών
Μέχρι εδώ θα μπορούσε κανείς να θεωρήσει ότι πρόκειται απλώς για έναν πιθανό τεχνολογικό χρηματιστηριακό κύκλο.
Όμως η δεύτερη προειδοποίηση της BIS είναι πολύ σοβαρότερη.
Οι λεγόμενοι μη τραπεζικοί χρηματοπιστωτικοί οργανισμοί έχουν αποκτήσει τεράστιο βάρος στο παγκόσμιο σύστημα.
Στην κατηγορία αυτή περιλαμβάνονται μεταξύ άλλων:
επενδυτικά κεφάλαια, hedge funds, συνταξιοδοτικά ταμεία, ασφαλιστικές εταιρείες και private credit funds.
Σύμφωνα με τον Hernández de Cos, αυτοί οι οργανισμοί είναι πλέον οι μεγαλύτεροι κάτοχοι κρατικού χρέους στις ανεπτυγμένες οικονομίες.
Από την AI στα κρατικά ομόλογα
Αυτό δημιουργεί έναν νέο πιθανό μηχανισμό μετάδοσης μιας κρίσης.
Ένα fund μπορεί να έχει έκθεση σε εταιρείες τεχνητής νοημοσύνης ή στο private credit που χρηματοδοτεί τις επενδύσεις τους.
Ταυτόχρονα μπορεί να κατέχει μεγάλες ποσότητες κρατικών ομολόγων.
Εάν υποστεί μεγάλες απώλειες από την AI και χρειαστεί άμεσα μετρητά, δεν θα πουλήσει απαραίτητα πρώτα τα πιο προβληματικά περιουσιακά στοιχεία.
Θα πουλήσει εκείνα που μπορούν να ρευστοποιηθούν πιο γρήγορα.
Και συχνά αυτά είναι τα κρατικά ομόλογα.
Έτσι μια κρίση που ξεκίνησε από τις αποτιμήσεις της τεχνολογίας μπορεί να μεταφερθεί σχεδόν αμέσως στο δημόσιο χρέος.
Ο μηχανισμός της κρίσης
Το επικίνδυνο σενάριο μπορεί να εξελιχθεί σε διαδοχικά στάδια:
Πρώτο: πέφτουν οι αποτιμήσεις εταιρειών AI.
Δεύτερο: επενδυτικά κεφάλαια και πιστωτές καταγράφουν ζημιές.
Τρίτο: ενεργοποιούνται απαιτήσεις για πρόσθετες εξασφαλίσεις.
Τέταρτο: οι επενδυτές χρειάζονται άμεσα ρευστότητα.
Πέμπτο: αρχίζουν να πουλούν κρατικά ομόλογα.
Έκτο: οι τιμές των ομολόγων πέφτουν και οι αποδόσεις ανεβαίνουν.
Έβδομο: οι χαμηλότερες τιμές μειώνουν την αξία των ομολόγων που χρησιμοποιούνται ως ενέχυρα.
Όγδοο: απαιτούνται νέα μετρητά και ξεκινά νέος γύρος πωλήσεων.**
Έτσι δημιουργείται ένας αυτοτροφοδοτούμενος κύκλος απομόχλευσης.
Το έχουμε ξαναδεί
Η BIS επισημαίνει ότι αυτός ο μηχανισμός δεν είναι θεωρητικός.
Τον Μάρτιο του 2020, στη λεγόμενη «dash for cash», ακόμη και η αγορά αμερικανικών κρατικών ομολόγων βρέθηκε υπό τεράστια πίεση.
Αμοιβαία κεφάλαια και hedge funds αναγκάστηκαν να πουλήσουν Treasuries για να καλύψουν εκροές και απαιτήσεις περιθωρίου.
Το 2022 συνέβη κάτι αντίστοιχο στη Βρετανία.
Οι απαιτήσεις πρόσθετων εξασφαλίσεων σε μοχλευμένες στρατηγικές βρετανικών συνταξιοδοτικών ταμείων οδήγησαν σε μαζικές πωλήσεις κρατικών ομολόγων και ανάγκασαν την Τράπεζα της Αγγλίας να παρέμβει.
Γιατί η επόμενη κρίση μπορεί να είναι δυσκολότερη
Οι τράπεζες έχουν ένα μεγάλο πλεονέκτημα σε περιόδους πανικού:
μπορούν, υπό προϋποθέσεις, να αποκτήσουν πρόσβαση στη ρευστότητα της κεντρικής τράπεζας.
Για τους μη τραπεζικούς οργανισμούς αυτό δεν ισχύει κατά κανόνα.
Οι συνήθεις διευκολύνσεις έκτακτης ρευστότητας είναι συχνά σχεδιασμένες για καταθετικά ιδρύματα.
Έτσι, όταν το πρόβλημα βρίσκεται σε hedge funds, επενδυτικά κεφάλαια ή άλλες μη τραπεζικές οντότητες, οι κεντρικές τράπεζες έχουν λιγότερες άμεσες επιλογές.
Μπορεί να αναγκαστούν να παρέμβουν αγοράζοντας περιουσιακά στοιχεία από την αγορά συνολικά.
Γιατί αυτό μπορεί να παρασύρει ολόκληρες χώρες
Εδώ βρίσκεται ίσως το πιο σοβαρό σημείο της προειδοποίησης.
Εάν οι επενδυτές αρχίσουν να πουλούν μαζικά κρατικά ομόλογα, οι τιμές τους υποχωρούν και οι αποδόσεις ανεβαίνουν.
Για μια κυβέρνηση αυτό σημαίνει ότι οι νέες εκδόσεις χρέους γίνονται ακριβότερες.
Όσο μεγαλύτερες είναι:
οι ανάγκες αναχρηματοδότησης, οι λήξεις χρέους και τα δημοσιονομικά ελλείμματα,
τόσο μεγαλύτερη γίνεται η πίεση.
Και μια χώρα δεν χρειάζεται καν να έχει σημαντική έκθεση στον κλάδο της τεχνητής νοημοσύνης για να πληγεί.
Αρκεί οι επενδυτές που κατέχουν το δημόσιο χρέος της να αντιμετωπίσουν πρόβλημα ρευστότητας αλλού.
Η νέα σύνδεση αγορών και κρατών
Η BIS ονομάζει αυτή τη νέα πραγματικότητα δημοσιονομικό-χρηματοπιστωτικό δεσμό.
Στο παρελθόν οι αρχές φοβούνταν κυρίως τον φαύλο κύκλο ανάμεσα σε τράπεζες και κράτη.
Σήμερα ο κίνδυνος μπορεί να περάσει από:
μη τραπεζικούς οργανισμούς, αγορές χρηματοδότησης, hedge funds, private credit και διασυνοριακές επενδυτικές θέσεις.
Η πίεση μπορεί επομένως να εξαπλωθεί σε πολύ μεγαλύτερη κλίμακα και πολύ ταχύτερα.
Τα υψηλά δημόσια χρέη κάνουν το σύστημα πιο εύθραυστο
Το πρόβλημα επιδεινώνεται επειδή τα κρατικά χρέη βρίσκονται ήδη κοντά σε ιστορικά υψηλά επίπεδα σε πολλές οικονομίες.
Οι κυβερνήσεις αντιμετωπίζουν ταυτόχρονα αυξημένες δαπάνες για:
γήρανση πληθυσμού, άμυνα, ενέργεια, επενδύσεις και κοινωνική πολιτική.
Σύμφωνα με την BIS, αυτό σημαίνει ότι οι αγορές κρατικών ομολόγων είναι περισσότερο ευάλωτες σε απότομες αλλαγές στην αντίληψη των επενδυτών για τον δημοσιονομικό κίνδυνο.
Η τεχνητή νοημοσύνη μπορεί να επιταχύνει ακόμη και τον ίδιο τον πανικό
Υπάρχει και μια δεύτερη, διαφορετική διάσταση της AI.
Η BIS προειδοποιεί ότι εάν πολλοί επενδυτές αρχίσουν να χρησιμοποιούν παρόμοια μοντέλα τεχνητής νοημοσύνης για:
διαχείριση κινδύνου, κατανομή χαρτοφυλακίων, συναλλαγές και σχεδιασμό ρευστότητας,
τότε τα μοντέλα μπορεί να αντιδρούν ταυτόχρονα στα ίδια δεδομένα.
Το αποτέλεσμα θα μπορούσε να είναι μεγαλύτερη συμπεριφορά αγέλης.
Όλοι αγοράζουν μαζί.
Και σε μια κρίση όλοι μπορεί να προσπαθήσουν να πουλήσουν μαζί.
Η BIS συγκρίνει τον κίνδυνο με όσα έχουν ήδη παρατηρηθεί στο αλγοριθμικό trading, αλλά θεωρεί ότι η τεχνητή νοημοσύνη μπορεί να διευρύνει πολύ περισσότερο το φαινόμενο.
Το δίλημμα των κεντρικών τραπεζών
Σε μια τέτοια κρίση, οι κεντρικές τράπεζες θα βρίσκονταν μπροστά σε δύσκολη επιλογή.
Εάν δεν παρέμβουν, η έλλειψη ρευστότητας μπορεί να μετατραπεί σε συστημική κρίση.
Εάν παρέμβουν υπερβολικά γρήγορα, οι αγορές μπορεί να θεωρήσουν ότι οι επικίνδυνες επενδυτικές στρατηγικές θα διασωθούν ούτως ή άλλως.
Αυτό δημιουργεί ηθικό κίνδυνο.
Οι επενδυτές μπορεί να αναλάβουν μεγαλύτερη μόχλευση εάν πιστεύουν ότι η κεντρική τράπεζα θα παρέμβει κάθε φορά που οι αγορές καταρρέουν.
BIS: Καμία διάσωση χωρίς εποπτεία
Γι’ αυτό ο Hernández de Cos είναι σαφής.
Εάν οι μη τραπεζικοί οργανισμοί αποκτήσουν στο μέλλον ευρύτερη πρόσβαση σε μηχανισμούς έκτακτης ρευστότητας, θα πρέπει ταυτόχρονα να υπόκεινται σε αυστηρότερη εποπτεία.
Η BIS ζητά ένα πλαίσιο όπου παρόμοιοι κίνδυνοι θα αντιμετωπίζονται με παρόμοιους κανόνες, ανεξάρτητα από το εάν βρίσκονται σε μια τράπεζα, ένα hedge fund ή άλλο χρηματοπιστωτικό όχημα.
Διαφορετικά, η προστασία χωρίς εποπτεία μπορεί να ενθαρρύνει ακόμη μεγαλύτερη ανάληψη κινδύνου.
Η προειδοποίηση δεν είναι ότι «η AI θα καταρρεύσει»
Υπάρχει μία κρίσιμη διάκριση.
Η BIS δεν προβλέπει ότι η έκρηξη της τεχνητής νοημοσύνης θα καταλήξει αναγκαστικά σε φούσκα ή χρηματοπιστωτική κατάρρευση.
Ο ίδιος ο Hernández de Cos σημειώνει ότι δεν υποστηρίζει πως αυτό είναι το αναπόφευκτο αποτέλεσμα.
Το μήνυμα είναι διαφορετικό:
η κλίμακα των επενδύσεων, η ταχύτητα με την οποία αυξάνονται, οι υψηλές αποτιμήσεις και η αυξανόμενη χρήση χρέους δημιουργούν μια νέα συγκέντρωση χρηματοπιστωτικού κινδύνου που πρέπει να παρακολουθείται.
Από τη Silicon Valley στα υπουργεία Οικονομικών
Αυτό είναι τελικά το πιο ανησυχητικό κομμάτι της προειδοποίησης της BIS.
Μια κρίση της τεχνητής νοημοσύνης δεν χρειάζεται να μείνει στην τεχνολογία.
Μπορεί να περάσει:
από τις εταιρείες AI στο private credit,
από εκεί στα επενδυτικά κεφάλαια,
στη συνέχεια στις αναγκαστικές πωλήσεις κρατικών ομολόγων
και τελικά στο κόστος δανεισμού κυβερνήσεων.
Δηλαδή μια διάψευση επενδυτικών προσδοκιών στη Silicon Valley μπορεί, μέσω του νέου χρηματοπιστωτικού συστήματος, να καταλήξει να αυξάνει το επιτόκιο που πληρώνει μια χώρα για να χρηματοδοτήσει το δημόσιο χρέος της.
Αυτό ακριβώς είναι το νέο ρίσκο που επιχειρεί να φωτίσει η BIS:
η επόμενη συστημική κρίση μπορεί να μην ξεκινήσει από τις τράπεζες – αλλά όταν φτάσει στα κρατικά ομόλογα, μπορεί να γίνει πρόβλημα ολόκληρων οικονομιών.
Πηγή: pagenews.gr