Η σημαντικότερη αλλαγή στον Great Sea Interconnector μετά την είσοδο της γαλλικής Meridiam δεν βρίσκεται μόνο στο ποιος κατέχει την πλειοψηφία της εταιρείας του έργου.
Βρίσκεται στο ότι ο ΑΔΜΗΕ του Μάνου Μανουσάκη επιχειρεί να αλλάξει το μοντέλο με το οποίο αναλαμβάνει τα μεγάλα διεθνή projects: να διατηρεί τον στρατηγικό και τεχνικό του ρόλο, αλλά να μην επωμίζεται μόνος του ολόκληρο το κεφαλαιακό βάρος και το ρίσκο ενός έργου τέτοιας κλίμακας.
Η συμφωνία της 5ης Αυγούστου, με την οποία η Meridiam εισήλθε ως πλειοψηφικός μέτοχος στην Great Sea Interconnector, είναι επομένως περισσότερο από μια μετοχική συναλλαγή.
Είναι μια διαφορετική χρηματοδοτική αρχιτεκτονική για το project Ελλάδας–Κύπρου. Και δίπλα της έρχεται τώρα μια δεύτερη, πιο τεχνική αλλά κρίσιμη εξέλιξη: η πρόταση αλλαγής της μεθοδολογίας που επηρεάζει το WACC, δηλαδή τη ρυθμιζόμενη απόδοση των κεφαλαίων του έργου.
Οι δύο κινήσεις μαζί περιγράφουν ουσιαστικά το επόμενο βήμα: περισσότερο διεθνές κεφάλαιο, καλύτερη κατανομή κινδύνου και ρυθμιστικό μοντέλο που επιχειρεί να αντανακλά τη χρηματοδοτική πραγματικότητα του GSI.
Η Meridiam παίρνει την πλειοψηφία – Ο ΑΔΜΗΕ δεν εγκαταλείπει το τιμόνι
Η συμφωνία με τη Meridiam υπογράφηκε στις 5 Αυγούστου στο Μέγαρο Μαξίμου, παρουσία του Κυριάκου Μητσοτάκη. Την ίδια ημέρα υπεγράφη και η τριμερής συμφωνία ΑΔΜΗΕ–GSI–Nexans για τις απαραίτητες έρευνες του θαλάσσιου πυθμένα.
Το ενδιαφέρον βρίσκεται στη νέα κατανομή των ρόλων.
Η Meridiam φέρνει διεθνή επενδυτικά κεφάλαια και εμπειρία στις μεγάλες υποδομές. Ο ΑΔΜΗΕ παραμένει στρατηγικός μέτοχος και κεντρικός εταίρος, με τεχνική ηγεσία κατά την κατασκευή και ρόλο στη λειτουργία της διασύνδεσης.
Ο ίδιος ο πρωθυπουργός περιέγραψε με ακρίβεια τη σημασία της συμφωνίας:
«Ο ΑΔΜΗΕ παραμένει στρατηγικός μέτοχος και αποτελεί κεντρικό εταίρο σε αυτό το έργο, ενώ η συμμετοχή σας ενισχύει την κεφαλαιακή βάση, οδηγεί σε καλύτερη κατανομή του ρίσκου και ενισχύει τη δυνατότητα υλοποίησης».
Αυτό είναι ίσως και το σημαντικότερο οικονομικό στοιχείο της συμφωνίας.
Ο Μανουσάκης δεν «δίνει» απλώς ποσοστό του GSI. Φέρνει δίπλα στον ΑΔΜΗΕ έναν μεγάλο διεθνή επενδυτή ώστε το project να αποκτήσει βαθύτερη κεφαλαιακή βάση και το ρίσκο να πάψει να συγκεντρώνεται στον ελληνικό Διαχειριστή.
Το μοντέλο Μανουσάκη: τεχνικός έλεγχος χωρίς όλο το κεφαλαιακό βάρος
Εδώ βρίσκεται η διαφορετική ανάγνωση της συμφωνίας.
Ένας Διαχειριστής όπως ο ΑΔΜΗΕ έχει μπροστά του ένα τεράστιο εγχώριο επενδυτικό πρόγραμμα: νέες διασυνδέσεις, ενίσχυση του συστήματος μεταφοράς, υποδομές για περισσότερες ΑΠΕ και μεγαλύτερες δυνατότητες ανταλλαγής ηλεκτρικής ενέργειας.
Επομένως, κάθε ευρώ κεφαλαίου που δεσμεύεται σε ένα διεθνές mega-project έχει κόστος ευκαιρίας.
Η στρατηγική με τη Meridiam επιτρέπει στον ΑΔΜΗΕ να παραμένει μέσα στο GSI, να αξιοποιεί την τεχνογνωσία που απέκτησε από σύνθετες διασυνδέσεις όπως η Αττική–Κρήτη, αλλά να μοιράζεται το επενδυτικό βάρος με έναν διεθνή infrastructure investor.
Δεν είναι τυχαίο ότι ο Κυριάκος Μητσοτάκης χαρακτήρισε την είσοδο της Meridiam ισχυρή ψήφο εμπιστοσύνης τόσο στον ελληνικό ενεργειακό τομέα όσο και στις τεχνικές δυνατότητες του ΑΔΜΗΕ.
«Η είσοδος της Meridiam ως πλειοψηφικού μετόχου […] αποτελεί μια πολύ ισχυρή ψήφο εμπιστοσύνης στον ενεργειακό τομέα της Ελλάδας, στις τεχνικές δυνατότητες του ΑΔΜΗΕ, αλλά και στη στρατηγική αξία αυτού του έργου διασύνδεσης», δήλωσε ο πρωθυπουργός.
Και τώρα έρχεται το WACC
Η δεύτερη εξέλιξη είναι λιγότερο θεαματική πολιτικά, αλλά ενδεχομένως ακόμη σημαντικότερη οικονομικά.
Στο επίκεντρο βρίσκεται το gearing: η αναλογία δανεισμού και ιδίων κεφαλαίων που λαμβάνει υπόψη το ρυθμιστικό μοντέλο για τη χρηματοδότηση του GSI.
Με βάση την πρόταση που έχει τεθεί προς ρυθμιστική εξέταση, αντί για ένα μοντέλο που μπορεί να θεωρεί χρηματοδότηση με χρέος της τάξης του 60%-80%, προτείνονται χαμηλότερα επίπεδα: 50%-60% κατά την κατασκευή και 40%-50% κατά την περίοδο ρυθμιστικής απόσβεσης.
Γιατί έχει σημασία;
Επειδή το χρέος και τα ίδια κεφάλαια δεν κοστίζουν το ίδιο.
Ο επενδυτής που βάζει equity σε ένα project αναλαμβάνει μεγαλύτερο κίνδυνο από τον πιστωτή και συνεπώς απαιτεί υψηλότερη απόδοση.
Άρα, εάν στον υπολογισμό μειωθεί το θεωρητικό βάρος του φθηνότερου χρέους και αυξηθεί εκείνο των ιδίων κεφαλαίων, το WACC μπορεί —με τις υπόλοιπες παραμέτρους σταθερές— να κινηθεί υψηλότερα.
Και το WACC είναι κρίσιμο, διότι χρησιμοποιείται για τον προσδιορισμό της απόδοσης επί της Ρυθμιζόμενης Περιουσιακής Βάσης.
Όχι «δώρο» στον ΑΔΜΗΕ – Τι πραγματικά επιχειρεί να διορθώσει η αλλαγή
Εδώ χρειάζεται προσοχή.
Μια πιθανή αύξηση του WACC δεν πρέπει να διαβαστεί απλουστευτικά ως «μεγαλύτερο κέρδος για τον ΑΔΜΗΕ».
Η ουσία της πρότασης είναι διαφορετική: να προσαρμόζεται το ρυθμιστικό μοντέλο στην πραγματική χρηματοδοτική δομή ενός εξαιρετικά κεφαλαιουχικού και σύνθετου έργου.
Στην κατασκευαστική φάση, το project δεν έχει από την πρώτη ημέρα εκταμιεύσει όλο τον δανεισμό του. Καθώς οι εργασίες προχωρούν, αυξάνονται οι εκταμιεύσεις. Όταν το έργο λειτουργήσει, αρχίζουν οι αποπληρωμές και το χρέος σταδιακά μειώνεται.
Ένα gearing που παραμένει θεωρητικά σταθερό επί δεκαετίες μπορεί επομένως να μην περιγράφει με ακρίβεια αυτή τη χρηματοδοτική διαδρομή.
Η πρόταση επιχειρεί να κάνει το gearing δυναμικό: να επανεξετάζεται ανά ρυθμιστική περίοδο και ανά έτος, με βάση τον πραγματικό δανεισμό, τις εκταμιεύσεις, τις αποπληρωμές και την εναπομένουσα διάρκεια ζωής του έργου.
Το κρίσιμο αντίβαρο: να μην πληρώσει δυσανάλογα ο καταναλωτής
Υπάρχει όμως και μια κόκκινη γραμμή.
Η καλύτερη χρηματοδοτική απόδοση ενός έργου υποδομής δεν μπορεί να μεταφράζεται αυτομάτως σε ανεξέλεγκτη μεταφορά κόστους στους χρήστες του ηλεκτρικού συστήματος.
Γι’ αυτό και το ρυθμιστικό πλαίσιο πρέπει να ισορροπήσει δύο ανάγκες: από τη μία να είναι το GSI χρηματοδοτήσιμο και ελκυστικό για μακροπρόθεσμα διεθνή κεφάλαια και από την άλλη η απόδοση να παραμένει εύλογη για τους καταναλωτές.
Και αυτή είναι η ουσία της δουλειάς που βρίσκεται πλέον μπροστά στους Ρυθμιστές.
Δεν έχει αποφασιστεί σήμερα ότι το WACC θα αυξηθεί, ούτε μπορεί να προσδιοριστεί εκ των προτέρων το ύψος μιας ενδεχόμενης μεταβολής. Θα εξαρτηθεί από το τελικό gearing, το κόστος δανεισμού, το κόστος ιδίων κεφαλαίων και τις υπόλοιπες παραμέτρους.
Από ελληνικό καλώδιο σε ευρωπαϊκό επενδυτικό asset
Υπάρχει όμως μια μεγαλύτερη εικόνα που ξεπερνά τους χρηματοοικονομικούς τύπους.
Μέχρι πρόσφατα η συζήτηση για το GSI περιστρεφόταν κυρίως γύρω από το εάν και πώς μπορεί να κατασκευαστεί.
Με τη Meridiam, το project περνά σε διαφορετική κατηγορία: ένας μεγάλος διεθνής επενδυτής υποδομών βάζει κεφάλαιο και αναλαμβάνει πλειοψηφικό ρόλο σε μια διασύνδεση που ο ΑΔΜΗΕ εξακολουθεί να στηρίζει τεχνικά και στρατηγικά.
Και η εξέλιξη δεν σταματά στην Κύπρο.
Μόλις οκτώ ημέρες μετά τη συμφωνία με τη Meridiam, ο ΑΔΜΗΕ κατέθεσε στις αρμόδιες Ρυθμιστικές Αρχές το investment request για τη διασύνδεση Κύπρου–Ισραήλ, την οποία ο Διαχειριστής χαρακτηρίζει βιώσιμη στα σενάρια που εξέτασε.
Εκεί αρχίζει να διακρίνεται και η πραγματική στρατηγική του Μάνου Μανουσάκη.
Δεν πρόκειται μόνο για την κατασκευή ενός υποθαλάσσιου καλωδίου.
Πρόκειται για την προσπάθεια να τοποθετηθεί ο ΑΔΜΗΕ στο κέντρο μιας νέας ηλεκτρικής αρχιτεκτονικής της Ανατολικής Μεσογείου, όπου η Ελλάδα μπορεί να λειτουργήσει ως πύλη μεταξύ ευρωπαϊκών και περιφερειακών ενεργειακών συστημάτων.
Το στοίχημα Μανουσάκη
Αν το μοντέλο πετύχει, ο ΑΔΜΗΕ θα έχει καταφέρει κάτι σημαντικότερο από μια καλή χρηματοοικονομική συμφωνία.
Θα έχει δείξει ότι ένας ελληνικός Διαχειριστής μπορεί να αναπτύσσει διεθνείς ενεργειακές υποδομές χωρίς να πρέπει να χρηματοδοτεί μόνος του κάθε ευρώ και να κρατά στον ισολογισμό του κάθε μονάδα κινδύνου.
Η Meridiam προσφέρει κεφαλαιακό βάθος και επιμερισμό ρίσκου. Ο ΑΔΜΗΕ φέρνει τεχνογνωσία, εμπειρία στις διασυνδέσεις και επιχειρησιακή γνώση του ηλεκτρικού συστήματος. Και το νέο ρυθμιστικό μοντέλο επιχειρεί να βάλει πάνω σε αυτή τη συνεργασία μια χρηματοδοτική εξίσωση που να μπορεί να λειτουργήσει σε βάθος δεκαετιών.
Αυτό είναι τελικά το πραγματικό στοίχημα πίσω από το WACC:
όχι πώς θα κερδίσει λίγο περισσότερο ο ΑΔΜΗΕ από ένα καλώδιο, αλλά πώς ο Μανουσάκης μετατρέπει την ελληνική τεχνογνωσία των διασυνδέσεων σε πλατφόρμα προσέλκυσης διεθνών κεφαλαίων — και την Ελλάδα σε κόμβο της νέας ενεργειακής γεωγραφίας της Ανατολικής Μεσογείου.
Πηγή: pagenews.gr